Les goulets d’étranglement : un facteur de soutien aux salaires et à l’inflation

16/07/2018

#Inflation

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Par Christophe Morel, Chef Economiste chez Groupama AM.

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[Christophe Morel, Chef Economiste]
L’élastique conjoncturel dans les pays développés est toujours positif : tant qu’il y a du retard dans la production, dans la reconstitution des stocks et dans l’investissement, le cycle économique haussier n’est pas abouti. Cependant, la croissance sera désormais plus modérée. Au-delà des facteurs de risque (menaces protectionnistes, aléas politiques en Europe, tensions financières dans certains pays émergents, …), les entreprises signalent des goulets d’étranglement. Ces goulets constituent une bonne nouvelle dans le sens où ils suggèrent des carnets de commande remplis, mais ils participent aussi à la modération conjoncturelle puisqu’ils empêchent, par définition, les entreprises d’accélérer.

 

1.Les enquêtes conjoncturelles illustrent de plus en plus l’existence de goulets d’étranglement

Dans les pays développés, les entreprises signalent désormais être confrontées à des contraintes de production. D’abord, elles l’indiquent dans les commentaires qui accompagnent la publication des enquêtes conjoncturelles (par exemple, depuis plusieurs mois, les rapports ISM mentionnent des pénuries de main d’œuvre qualifiée et non qualifiée dans les secteurs des transports, de la construction, de l’électronique, …). Ensuite, ces goulets apparaissent clairement dans certains indicateurs conjoncturels : aux États-Unis, les délais de livraison sont de plus en plus tendus, renouant avec des points hauts observés seulement deux fois depuis la fin des années 70 (graphique 1) ; en Zone euro, singulièrement en Allemagne et en France, les indicateurs de pénurie de main d’œuvre sont sur des plus hauts depuis plus de 25 ans dans l’industrie, mais aussi dans les services et la construction (graphique 2).

Graphique 1

Graphique 2

 

2. Les facteurs explicatifs : l’hystérèse de la crise et l’innovation digitale

Notre analyse sectorielle montre que les entreprises émettent deux types d’arguments pour justifier ces contraintes :

  • Soit elles prétextent un redémarrage  » trop fort  » de l’activité, reconnaissant avoir été surprises par la force de la reprise (secteurs du ciment, du papier/packaging, de la santé, de la construction/rénovation, des transports et de l’aéronautique, …). Dans ce cas, nous interprétons les goulets d’étranglement comme un effet d’hystérèse de la crise qui a conduit à des retards dans l’investissement (singulièrement en R&D) et ce faisant, à des capacités de production aujourd’hui saturées.
  • Soit il s’agit d’entreprises qui cherchent à transformer leur processus de production avec de l’innovation digitale et qui sont dès lors confrontées à une pénurie de main-d’œuvre qualifiée (par exemple, dans les secteurs des média et des services informatiques).

 

3. Les conséquences macroéconomiques

Ces goulets d’étranglement peuvent avoir trois conséquences macroéconomiques :

  • D’abord, il s’agit d’une bonne nouvelle sur les perspectives d’activité puisque cela traduit des carnets de commande remplis. Et les carnets de commandes aujourd’hui non satisfaits, le seront plus tard, ce qui alimentera durablement la croissance de l’activité. En fait, les goulets d’étranglement confortent notre hypothèse d’un cycle de croissance surprenant par sa longévité.
  • Ensuite, ces contraintes de production participent à la modération conjoncturelle. Si les entreprises sont contraintes dans leur activité, les indices de climat des affaires ne peuvent rester dans la zone d’accélération, et devraient au contraire s’installer durablement dans la zone de modération.
  • Enfin, le rééquilibrage devrait forcément passer par des hausses de prix sur les salaires et sur les biens et services.

Graphique 3

 

Ces hausses de prix attendues sont  » normales  » et même souhaitables, surtout après avoir longtemps observé des inflations trop basses. Au-delà des arguments cycliques, l’observation de ces goulets d’étranglement s’est traduit depuis plusieurs mois dans notre scénario par des prévisions d’inflation supérieures au Consensus. Si le Consensus nous a rejoint pour 2018, nos perspectives restent supérieures pour 2019 (aux États-Unis nous anticipons une inflation à +2.6% contre +2.2% pour le Consensus, et en Zone euro, nous affichons une prévision à +1.9% contre + 1.6% pour le Consensus). Pour autant, s’il faut s’attendre à une surprise positive sur l’inflation, il ne faut absolument pas en conclure à une  » menace inflationniste « . Dans un environnement de croissances structurellement basses et d’endettements élevés, le principal risque porte sur l’activité et non sur les prix. D’ailleurs, conscientes de cet environnement structurel, les banques centrales devraient continuer à ne prendre aucun risque avec la croissance, en surpondérant le cas échéant un risque baissier sur la croissance à un risque haussier sur l’inflation.

 

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