Eurozona: lo que nos dicen los datos

Los datos recientes de la eurozona no ponen en duda nuestras perspectivas de un crecimiento débil en 2023 y una desinflación lenta. En términos de actividad, la coyuntura sigue débil en el sector industrial, todavía penalizado por la reducción de existencias y el aumento de los tipos de interés (gráfico 1), pero las últimas encuestas PMI sugieren un inicio de estabilización. La actividad se desaceleró en el sector servicios, una normalización esperada tras el repunte post-covid. En general, el crecimiento en la zona euro está en línea con nuestro escenario de “año en blanco”, es decir, un PIB real ligeramente por encima de cero (+0,5% en 2023). Dicho esto, es interesante observar una divergencia históricamente alta entre los países miembros, particularmente entre los países “core” y los países periféricos (gráfico 2), donde estos últimos superan a los primeros, gracias a una actividad turística post-Covid muy dinámica y al apoyo masivo del plan europeo (NGEU).

 

En cuanto a la inflación, la desaceleración continúa, con un tipo para el índice general en el 4,3% interanual en septiembre; La inflación ha caído significativamente desde su máximo del 10,6% en octubre de 2022, debido a importantes efectos de base, en particular en los precios de la energía y los alimentos (gráfico). Más allá de los efectos interanuales y de base, los fundamentales subyacentes sugieren una desaceleración más lenta de la inflación, particularmente en el precio de los servicios. La principal fuente de inflación en los servicios son los salarios. El aumento de los salarios alcanzó más del 5% a un año y los costes salariales siguen aumentando (+6,5% a un año en el 2T 23). Las subidas salariales pueden explicarse por tensiones en el mercado laboral que nunca habían sido tan altas en 40 años: persistente escasez de mano de obra, una tasa de desempleo en su punto más bajo (6,4%), una tasa de empleo en su punto más alto (70,6%), una tasa de empleos vacantes en su punto más alto (2 personas desempleadas por un trabajo versus 7 desempleados por 1 trabajo desde 2000 a 2015). Estas tensiones en el mercado laboral son principalmente estructurales (envejecimiento demográfico y una población activa que ya no crece e incluso se espera que disminuya de aquí a 2030). Este cambio “colosal” significa que incluso con un crecimiento débil como lo conocemos hoy, el desempleo continúa cayendo y acentúa las tensiones en el mercado laboral. Para que la llamada inflación interna regrese a alrededor del 2%, los costes salariales no deberían exceder del 2,5% al ​​3% anual.

Las actas de la reunión del BCE de septiembre confirmaron que la decisión fue un “close call “, un compromiso entre quienes se preocupan por el crecimiento y quienes se preocupan por la inflación. Como era de esperar, los miembros del Consejo reconocieron que las perspectivas de crecimiento publicadas en junio eran demasiado optimistas a corto plazo (lo que justificaba las revisiones a la baja publicadas en septiembre), pero la dinámica económica debería acelerarse durante 2024, apoyada por la subida de los salarios y la fortaleza del mercado laboral. El BCE también recordó que la recuperación económica proyectada no era incompatible con el creciente impacto del ajuste monetario. En cuanto a la inflación, incluso si hubiera caído, el BCE todavía esperaba que fuera demasiado alta durante demasiado tiempo. En las proyecciones del BCE, la primera vez que la inflación alcanzaría el objetivo se estima a finales de 2025, lo que el BCE considera muy tardío. Además, el BCE admite que la senda de desinflación gradual que implican las proyecciones se considera todavía frágil. El BCE sigue muy preocupado por la llamada inflación interna vinculada a cambios en los costes salariales. “Los indicadores actuales y las perspectivas de desinflación no deberían llevar a la complacencia sobre la fortaleza del mercado laboral”.

 

Es muy interesante que el BCE mencione que si “las últimas revisiones de las perspectivas de actividad e inflación podrían describirse como estanflacionarias, las condiciones del mercado laboral eran mucho más favorables que en la década de 1970, cuando el término se utilizó por primera vez”.

 

En general, el informe del BCE está en línea con nuestras perspectivas sobre la política monetaria. La dirección seguirá siendo restrictiva y podemos esperar que el BCE haga más en términos de reducción del balance a partir de la primavera de 2024.

 

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