La Fed ha acortado su horizonte

La Fed mantuvo sin cambios sus tipos de interés de referencia y mantuvo su sesgo restrictivo. Sin embargo, J. Powell reconoció que el reciente endurecimiento de las condiciones financieras (ligado a la subida de los tipos a largo plazo y a la caída de la renta variable) podría equivaler a una subida de los tipos de interés de referencia. Con ello, sugiere que el ciclo alcista podría haber llegado a su fin.

En la medida en que seguimos confiando en las perspectivas de la actividad y el empleo, mantenemos que el endurecimiento de la política monetaria convencional aún no ha terminado, aunque el apalancamiento esté ahora más del lado de la política monetaria no convencional (deflación del balance).

1. La Fed arroja dudas
La Fed mantiene un sesgo restrictivo: sigue siendo más probable que suba más los fondos federales que los deje sin cambios. En concreto, la Fed no está convencida de que las condiciones financieras sigan siendo lo suficientemente restrictivas como para devolver la inflación al objetivo del 2%. Sin embargo, el comunicado de J. Powell ha sembrado la duda:
- Por un lado, la Fed interpreta que el reciente endurecimiento de las condiciones financieras no está relacionado únicamente con la política monetaria. En este caso, el endurecimiento actúa como una adversidad adicional e imprevista que podría justificar que no siga subiendo los Fed Funds.
- Por otra parte, no cabe duda de que la Fed ha llegado a una fase de su política monetaria en la que debe proceder con cautela. El impacto de las subidas de tipos sobre la economía puede no ser “lineal”, de modo que cualquier movimiento marginal puede tener efectos amplificados.
1. Lo que pensamos
En cuanto a la forma, el comunicado de J. Powell contiene algunas frases muy enrevesadas, reflejo sin duda de un debate en el seno del FOMC. Por ello, la Fed parece haber acortado su horizonte.

En cuanto al fondo, si ampliamos el horizonte :
- Los nuevos índices de condiciones financieras elaborados por la Fed (https://www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/a-new-index-to-measure-us-financial-conditions-20230630.html) permiten objetivar y relativizar el impacto del endurecimiento de las condiciones financieras. El endurecimiento pasado tendría ahora un impacto bastante modesto sobre el crecimiento, de alrededor del 0,3% del PIB en un año. Y lo que es más importante, a medida que pase el tiempo, este impacto disminuirá, llegando a ser mucho menor que en 2022.
- Las perspectivas de la política monetaria dependen de los datos de actividad, empleo e inflación. Desde este punto de vista, nuestro escenario económico nos lleva a mantener nuestro sesgo restrictivo sobre la política monetaria. En primer lugar, si el proceso de desabastecimiento industrial está en vías de concluir, la industria estadounidense podría reactivarse y presentar un panorama mucho más favorable a finales de año. En segundo lugar, es probable que el mercado laboral se mantenga tenso durante mucho tiempo, dado que la oferta potencial ya se ha restablecido (el aumento de la tasa de actividad es limitado y la inmigración ha vuelto a la normalidad). Por último, es probable que la desinflación sea más lenta de lo que espera la Reserva Federal, sobre todo por los riesgos al alza de los salarios y los precios de las materias primas.
A fin de cuentas, aunque el grueso del endurecimiento monetario “convencional” (a través de la subida de los tipos de interés de referencia) ha quedado atrás, el ciclo monetario aún no se ha completado del todo. Sobre todo, el apalancamiento radica más en desinflar el balance.

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