Chine : les impératifs de « transition » ont pesé sur la croissance au troisième trimestre 2021

En Chine, la croissance du PIB s’est nettement décélérée au troisième trimestre 2021. Elle est ressortie à 4,9 % sur un an (cf. graphique 1). Sur le mois de septembre, la production industrielle n’a progressé que de 3,1 % sur un an. Du côté de la demande, seules les exportations ont tenu. Les ventes au détail se sont redressées, mais le rythme de croissance demeure faible (+4,4 % sur un an). L’investissement a continué de ralentir, en particulier dans le secteur des infrastructures. Enfin, le recul du marché immobilier se confirme. Il concerne tous les segments (investissement, construction et transactions, cf. graphique 2).

La poursuite du ralentissement de l’activité ne constitue pas une surprise. Le rythme est cependant plus marqué que ce que nous avions anticipé (+5,3 % sur un an selon notre scénario d’Automne 2021). Outre les facteurs temporaires (fortes inondations survenues au cours de l’été ou résurgence des cas de contamination au Covid-19 en août) et structurels (taux d’épargne des ménages élevé et absence d’amortisseurs sociaux), la mauvaise performance s’explique surtout par l’accélération des politiques règlementaires mises en place dans le cadre de la transition :

• Politique de restriction sur les activités polluantes et tensions d’approvisionnement en charbon : une des contraintes à la reprise provient de la pression accrue des autorités en ce qui concerne leurs engagements environnementaux de long terme (pic d’émission de CO² en 2030 et neutralité carbone en 2060). Pour atteindre ces objectifs, des cibles de court terme ont été fixées, notamment une réduction de l’intensité énergétique de 3 % en 2021. Les retards cumulés dans plusieurs provinces (9 selon le rapport de la Commission nationale pour le développement et la réforme publié en août) ont forcé les autorités locales à accélérer la suspension des activités polluantes et in fine les pénuries d’approvisionnement. Celles-ci concernent en particulier le charbon dont le pays est fortement dépendant. En effet, plus de 63 % de la production d’électricité provient du charbon (contre 17 % de l’hydraulique, 5 % du solaire ou 4,7 % du nucléaire, cf. graphique 3). La flambée des prix qui en résulte (cf. graphique 4), a provoqué des fermetures d’usines et un rationnement de l’électricité dans plusieurs régions du pays.

• Politique de régulation du marché immobilier : en retard dans le désendettement à la sortie de la crise sanitaire, le gouvernement a décidé de reprendre rapidement le processus. Dès l’automne 2020, un dispositif règlementaire a été installé pour encadrer le marché immobilier et l’endettement des promoteurs. Incluant notamment la politique des « trois lignes rouges », il a été à l’origine de la dégradation rapide de la situation financière d’Evergrande. Ses difficultés interviennent alors que le marché immobilier est déjà en baisse. Il s’agit d’un secteur d’activité important de l’économie puisqu’il représente 14 % du PIB (entre 25 % et 30 % si les effets indirects sur d’autres secteurs sont pris en compte). Les développements autour du conglomérat n’a fait qu’amplifier la méfiance des acheteurs potentiels et la baisse les transactions, d’autant plus que sa situation est loin d’être un cas « isolé ».

 

L’incertitude demeure totale pour la croissance à court terme. Le « credit impulse », indicateur avancé de l’activité, a continué de s’enfoncer en septembre, suggérant la poursuite du ralentissement économique (cf. graphique 5). Notre scénario prudent en faveur d’un atterrissage en douceur de l’économie se renforce. Si le risque sanitaire s’est atténué avec des progrès notables en matière de vaccination (76% de la population totalement vaccinés à ce jour), la politique « zéro-Covid » va continuer à peser de temps à autre sur la reprise de l’activité. Parallèlement, les freins structurels à la demande vont persister. Seul point positif, les exportations vont continuer de bénéficier de la forte demande en provenance des pays développés et des pénuries d’approvisionnement des autres pays exportateurs concurrents.

Du côté de la politique économique, la stratégie de Pékin est claire pour l’heure : 1/ poursuivre son « tour de vis » pour réduire le risque financier associé à la montée de l’endettement ; 2/  » gagner  » suffisamment de temps pour réalimenter les centrales électriques (via les importations de charbon en provenance de Russie et d’Australie) et évaluer l’effet de contagion sur le secteur immobilier ; et enfin 3/ intervenir quand il le jugera nécessaire. Dans ce cadre de figure, le soutien budgétaire sera dosé et ciblé aux entités vulnérables touchées par la crise énergétique ou par les difficultés financières des promoteurs immobiliers (ménages, PME). Parallèlement, une nouvelle baisse du ratio des réserves obligataires est envisageable d’ici la fin d’année ou début 2022, ainsi que les ajustements sur les taux interbancaires. L’assouplissement prudent de la politique monétaire pourrait être accompagné d’un assouplissement tout aussi prudent du cadre règlementaire actuellement en place afin d’éviter les effets domino au sein du secteur immobilier et d’autres branches de l’activité. L‘approche combinée du « stop and go » conjoncturel (policy-mix pro actif) et la poursuite des réformes structurelles est donc reconduite.

 

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