La Banque du Japon (BoJ) devrait poursuivre sa normalisation monétaire lors de la réunion des 15-16 juin prochains. Le rythme est toutefois insuffisant pour modifier durablement les dynamiques observées sur les marchés japonais. Malgré les hausses de taux depuis 2024, la politique monétaire reste encore accommodante au regard du niveau de l’inflation et des anticipations de marché. Cette approche graduelle continue ainsi d’alimenter les pressions baissières sur le yen et haussières sur les rendements obligataires.

Le principal facteur explicatif est le différentiel de politique monétaire avec les États-Unis. Les anticipations concernant la Fed sont plus « faucons », dans un contexte d’inflation américaine élevée. À l’inverse, la BoJ maintient une approche prudente, freinée par les incertitudes entourant la croissance, le conflit au Moyen-Orient et le niveau du taux neutre. Même si le cycle de resserrement monétaire se poursuit au Japon, le rythme des hausses de taux demeure graduel. L’écart avec le taux directeur américain reste ainsi important et continue de peser sur le yen (cf. graphique 1).

Un autre facteur clé réside dans le maintien de taux d’intérêt réels négatifs (cf. graphique 2). Malgré quatre hausses de taux depuis 2024, la politique monétaire japonaise reste accommodante au regard du niveau de l’inflation. Cette situation est pénalisante pour le yen et limite l’efficacité des interventions des autorités japonaises sur le marché des changes. Le ministère des Finances serait d’ailleurs intervenu durant la Golden Week début mai, pour un montant estimé à au moins 5 000 milliards de yens, afin de soutenir la devise. Comme lors des épisodes précédents, l’effet s’est toutefois avéré temporaire. Après une correction ponctuelle, l’USD/JPY est rapidement revenu sur des niveaux élevés (cf. graphique 3).

La normalisation monétaire graduelle de la BoJ contribue parallèlement à la hausse progressive des rendements obligataires japonais. En effet, le rythme encore lent du resserrement monétaire entretient le risque d’une banque centrale « behind the curve », alors même que le marché intègre progressivement un régime d’inflation plus durable. Ceci contribue à la remontée de la prime de terme sur les obligations. En parallèle, la réduction progressive des achats de JGB par la BoJ diminue son soutien à la partie longue de la courbe. Cette combinaison plaide pour une poursuite de la pentification de la courbe des taux et une remontée graduelle des rendements longs.

Notre diagnostic est celui d’un yen structurellement faible et d’une hausse graduelle des rendements japonais. La BoJ devrait poursuivre son cycle de normalisation, mais son approche prudente suggère qu’elle restera en retard par rapport à l’évolution de l’inflation. Les interventions sur le marché des changes peuvent créer de la volatilité à court terme, mais elles ne changeront pas durablement la tendance tant que la normalisation monétaire restera graduelle.