11 de mayo de 2023

Análisis

Es posible que la política monetaria de EE.UU. aún no sea lo suficientemente restrictiva

Christophe Morel

El análisis de Christophe MOREL, economista jefe de Groupama Asset Management, sobre el fenómeno de la desdolarización de la economía global.

Christophe Morel

Durante la conferencia de prensa posterior al comité de política monetaria de la Fed, J. Powell reconoció dos hechos que cuestionan la credibilidad del banco central estadounidense:

  • Por un lado, realizó su mea culpa admitiendo que la Fed había cometido “errores” en su regulación bancaria. Al hacerlo, esto obviamente plantea dudas sobre el papel de la Fed en su función de vigilancia financiera.
  • Por otro lado, J. Powell admitió que la tasa de desempleo era más baja que cuando comenzó el endurecimiento monetario. Esta tasa de paro se sitúa ahora en el 3,4%, un mínimo histórico desde 1969 (gráfico 1). ¡Desde el año pasado, la publicación de las cifras de creación de empleo en Estados Unidos ha seguido sorprendiendo al consenso de los economistas (gráfico 2)! Esta resistencia en el mercado laboral después de un aumento de 500 pb en los Fed Funds en 14 meses podría sugerir que la política monetaria de la Fed se ha vuelto ineficaz. Una vez más, esto pondría en duda la credibilidad de la Fed en su papel de garante de la estabilidad de precios.
etats-unis marché du travail et recession
etats-unis indicateur de surprise par rapport aux attentes du consensus sur les publications du rapport emploi

Creemos que la cuestión de la credibilidad es legítima (ver https://www.groupama-am.com/es/article/sigue-siendo-creible-la-fed/). Pero si la política monetaria aún no ha “mordido” al empleo, puede que no sea porque se haya vuelto ineficaz. Esto puede deberse a que aún no es lo suficientemente restrictivo. De hecho, el “equilibrio monetario” ha cambiado desde los anuncios de los planes de inversión pública. Los Estados alargan el horizonte, obligando a todo el ecosistema a alargar también el horizonte. Esto genera entonces un impulso a la inversión privada que es perceptible en las estadísticas de inversión que “se destacan” (gráfico 3). Si la tasa de inversión aumenta, esto debe resultar en una tensión sobre la disponibilidad del recurso financiero a través de su precio, el tipo de interés. Por lo tanto, los tipos de interés de equilibrio (o “neutrales”) son más altos. En el “anterior mundo” de alta aversión al riesgo, los tipos de interés cero eran un síntoma de baja inversión. A partir de ahora, la subida de tipos de interés corresponde a una economía más “sana” en el sentido de que el crecimiento se basa más en un motor de largo plazo, la inversión.

A este cambio de paradigma sobre el saldo “real”, se suma un nuevo saldo “nominal”. De hecho, las transiciones económicas son por naturaleza inflacionistas porque requieren un cambio de modelo económico. Requieren muchos recursos (materias primas, capital humano) que no existen en cantidad suficiente. Por lo tanto, las transiciones económicas provocan una presión alcista sobre los precios.

etats-unis livraisons de biens d'investissement

Por el momento, la Fed mantiene su estimación del nivel de equilibrio de los Fed Funds en el 2,5%. Sabiendo que su objetivo de inflación es del 2%, esto significa que evalúa a 0,5% el tipo de interés de referencia en términos reales. Creemos que esta estimación es demasiado baja por dos razones. En primer lugar, el nuevo paradigma Inversión-Ahorro sugiere que el tipo de interés de referencia real se encuentra actualmente en torno al 1% (gráfico 4). Entonces, la tasa de inflación es probablemente ahora más del 3% que del 2%. Por lo tanto, evaluamos los fondos federales de equilibrio en torno al 4%. En estas condiciones, el nivel actual de fondos federales del 5,15 % puede no ser aún lo suficientemente alto con respecto a este “equilibrio” del 4 %. La política monetaria no parece lo suficientemente restrictiva para reducir el sobrecalentamiento del mercado laboral (gráfico 5). Y cuando la Fed revise al alza el nivel de los Fed Funds de equilibrio, todos los jugadores que utilicen reglas cuantitativas de política monetaria para determinar la trayectoria de los tipos de interés de referencia elevarán inmediatamente el valor terminal de los Fed Funds. Incluso si la Fed se toma un descanso del ajuste monetario, el riesgo sigue siendo alcista para los tipos de interés de referencia.

etats-unis modelisation du taux directeur reel d'equilibre
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