Chine : Resserrement prudent de la politique monétaire pour faire face au dilemme « croissance versus stabilité financière »

En Chine, la PBOC n’a pas suivi cette fois la Fed en maintenant ses conditions monétaires inchangées en juin. Elle a également effectué d’injections massives de liquidités dans le système financier depuis la semaine dernière. Les tensions sur le marché monétaire n’ont pas disparu pour autant. Elles se sont même transmises au marché des obligations d’entreprises.

Outre la poursuite des sorties de capitaux (qui ont par ailleurs décéléré en mai) et l’accélération du développement du shadow banking, les tensions sur le marché monétaire s’expliquent par les effets du durcissement de la politique monétaire de la PBOC. Celle-ci se dote depuis début 2017 de nouveaux instruments de gestion de liquidité dont l’absence de transparence ne manquait pas de susciter de la confusion autour de l’enjeu et l’objectif de l’institution (cf. graphique 1). Deux hausses de 10bp des taux monétaires ont été annoncées (taux de la facilité de crédit de moyen terme à 6 mois et à un an, des taux de la facilité de crédit permanent et des taux reverse repo), ainsi que des mesures administratives (restrictions au financement de projets les plus risqués, réduction par la PBOC de la liquidité disponible sur le marché interbancaire). Rappelons que jusqu’à récemment, les autorités avaient plutôt sollicité les outils monétaires traditionnels tels que le ratio de réserves obligatoires des banques et/ou les taux d’intérêt de référence (taux de prêt et de dépôt à un an). Ces derniers sont restés inchangés depuis octobre 2015.

Le resserrement de politique monétaire via les taux d’intérêt du marché monétaire, plutôt que les instruments traditionnels, illustre la stratégie prudente des autorités pour faire face au dilemme « croissance versus stabilité financière » :

• Renforcer la sécurité financière via le coût de financement interbancaire tant que la conjoncture le permette : l’amélioration de l’activité a permis aux autorités de hiérarchiser leurs priorités en faveur de la stabilité financière. En relevant les taux du marché monétaire, l’objectif de la PBOC est d’accroître graduellement le coût de financement interbancaire afin de contrôler les flux qui sont largement utilisés par les entités du shadow banking. L’encours du crédit accordé par ces dernières ont, en effet, progressé de 11 % sur un an alors qu’il était encore en baisse à l’automne 2016(cf. graphique 2) ;
• Ne pas agir cependant sur le volume du crédit afin de limiter les effets brusques sur la croissance : le resserrement des taux monétaires permettrait, dans le même temps, d’éviter une hausse brusque des coûts de financement directs des résidents (ménages et entreprises), de  » protéger  » le volume du crédit et, par conséquent, la demande domestique. Selon notre estimation à partir d’un modèle VAR en effet, un resserrement monétaire via les  » nouveaux  » outils (c’est-à-dire via les taux interbancaires) utilisés depuis début 2017 serait moins  » coûteux  » pour la croissance que celui impliquant une hausse du taux directeur traditionnel tel que le taux de prêt à un an (cf. graphique 3).

Nous pensons les tensions sur le marché monétaires s’atténueront avec les injections de liquidités lors des opérations d’Open Market de la POBC. Cela ne signifie pas pour autant la fin de ses efforts de resserrement monétaire. Ces derniers se poursuivront pour répondre au risque financier associé à l’endettement. Cependant, l’approche des autorités sera très prudente afin de ne pas affecter la liquidité du système financier et surtout la croissance de l’économie. Celle-ci reste la priorité première de Pékin à terme.

 

 

 

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