Fed : le principe de précaution

01/08/2019

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Par Christophe Morel, Chef économiste chez Groupama Asset Management.

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[Christophe Morel, Chef économiste]

Lors de son comité de politique monétaire, la Fed a baissé ses taux directeurs de 25 pdb et avancé la fin du dégonflement du bilan de septembre à juillet.

La banque centrale justifie cet assouplissement monétaire par 3 arguments :

  • D’abord, il s’agit d’une prime d’assurance (insurance cut) face aux risques baissiers sur la croissance liés à la hausse des incertitudes commerciales et à la dégradation des perspectives dans l’industrie (singulièrement en Europe et en Chine).
  • Ensuite, au-delà des risques, cette décision doit compenser l’impact que ces adversités ont d’ores-et-déjà sur l’économie américaine. En effet, la croissance de l’investissement a ralenti et les entreprises interrogées par la Fed ont communiqué sur un comportement plus prudent dans les décisions d’investissement.
  • Enfin, cette baisse doit permettre à l’inflation de revenir sur l’objectif de 2%.

L’avancement de 2 mois de la fin du dégonflement du bilan (Quantitative Tightening, QT) s’interprète comme une mesure de cohérence de la politique monétaire non conventionnelle (gestion du bilan de la Fed) avec la politique monétaire conventionnelle (taux directeurs).

 

Le communiqué et la conférence de presse permettent d’éclairer sur les intentions de la Fed

D’abord, sur la stratégie de politique monétaire à court terme :

  • La terminologie employée dans le communiqué suggère que la Fed ouvre la porte à une nouvelle baisse des taux (« will act as appropriate« ), mais qui n’interviendrait a priori pas en septembre (la banque centrale est désormais dans le mode « continue to monitor » alors qu’elle était en mode « closely monitor » en juin).
  • J. Powell a bien précisé qu’il ne s’agissait pas d’un début de cycle de baisses des taux directeurs, mais seulement d’un ajustement de milieu de cycle. Il a d’ailleurs suggéré de se remémorer les précédents épisodes de baisses des taux en milieu de cycle comme une référence pertinente. Pour mémoire, la Fed avait baissé à 3 reprises les Fed Funds de 25 pdb au second semestre 1995 (juillet 95, décembre 95 et janvier 96) et avait baissé à 2 reprises les Fed Funds de 25 pdb au quatrième trimestre 1998 (en octobre et en novembre).

Plus fondamentalement, J. Powell a reconnu que la Fed était davantage dans un régime « insurance cut » et non « data-dependent cut« . A cet égard, le discours récemment prononcé par J. Williams constitue une théorisation de la « prime d’assurance » (https://www.newyorkfed.org/newsevents/speeches/2019/wil190718). Pour le  président de la Fed de New York, la banque centrale doit prévenir plutôt que guérir, « vacciner » plutôt qu’être en mode curatif, et ce d’autant plus que les taux directeurs s’approchent de la contrainte à taux zéro. Cette analyse est structurante parce qu’elle suggère que plus les taux directeurs sont proches de 0, plus la Fed agira selon le principe de précaution !

 

Le FOMC de juillet nous confirme dans notre scénario de politique monétaire

Pour mémoire, notre scénario de politique monétaire comporte une première baisse des Fed Funds de 25 pdb en juillet 2019 selon l’argument de précaution et une seconde baisse de 25 pdb au T4-2019 justifiée par une détérioration des perspectives d’investissement dans l’industrie américaine.

Pour confirmer ce scénario, nous attendons donc i) une bonne tenue de la consommation et ce faisant du climat des affaires dans les services pour ne pas envisager une enveloppe de baisses des taux supérieure à 50 pdb et ii) des incertitudes commerciales toujours importantes (cf. graphique 1 mesurant le degré d’incertitudes liées aux tensions commerciales) avec une dégradation des perspectives d’investissements (cf. graphique 2 agrégeant les perspectives d’investissements dans les enquêtes de conjoncture régionales) pour valider la seconde baisse de taux.

Etats-Unis : mesures de l'incertitude commerciale

Etats-Unis : perspectives sur les décisions d'investissement

 

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