Fed : l’exercice de contorsion va davantage se compliquer

Si l’on se réfère à l’indicateur composite construit par la Fed de Kansas City qui est désormais le baromètre principal de la Fed dans son évaluation du marché de l’emploi, les conditions sur le marché du travail s’approchent désormais de la situation d’avant crise (graphique 1). Cependant, les banquiers centraux considèrent que cette amélioration présente encore trop de disparités géographiques, sectorielles et sociales. Par ailleurs, si la balance des risques de la Fed sur la croissance est équilibrée, les banquiers centraux mentionnent de plus en plus dans leur communication le « réservoir » d’épargne comme un facteur de soutien à la consommation. Selon nos estimations, cet excès d’épargne s’établit désormais à près de 2.5 trillions de dollars, soit 11% du PIB nominal (graphique 2) !

Source : Bloomberg – Calculs : Groupama AM

 

La Fed va être confrontée à un exercice de  » grand écart  » de plus en plus compliqué :

1. • D’un côté, les publications sur l’inflation sont telles que l’économie américaine est en « avance cumulé » d’inflation si on prend comme point de départ la situation juste avant crise (graphique 3). Du point de vue de sa nouvelle stratégie de politique monétaire (Average Inflation Target, AIT), la Fed devrait donc en toute théorie accélérer les resserrements. La surréaction sur les prix est désormais au-delà de ce que devrait tolérer la Fed au regard de cette stratégie monétaire. Surtout, notre indicateur composite des anticipations d’inflation s’est encore récemment tendu sous l’effet de la hausse des points-morts d’inflation, au point de se situer désormais  au-dessus de la « zone de confort » (graphique 4).
   • D’un autre côté, la Fed ne peut pas accélérer les resserrements monétaires (sur le bilan et sur les taux directeurs) sauf à prendre le risque de paniquer les marchés financiers.

Source : Bloomberg – Calculs : Groupama AM

S’agissant de la chronique sur les décisions de politique monétaire, nous pensons donc que :

1. • La Fed va démarrer le resserrement des conditions monétaires (non conventionnelles et conventionnelles) dès que possible. Ainsi, le ralentissement des achats d’actifs (« tapering« ) devrait démarrer dès la mi-novembre. Par ailleurs, la Fed devrait entamer son cycle de hausses des Feds Funds dès 2022.
   • Ce faisant, en démarrant le plus tôt possible, cela permet également à la Fed de lisser les resserrements pour que les mouvements ne soient pas précipités et rapides. En effet, la Fed ne prendra aucun risque avec la stabilité financière. D’abord, elle argumentera que l’amélioration sur le marché du travail n’est pas suffisamment inclusive. Surtout, elle invoquera de plus en plus les goulets d’étranglement comme un risque baissier sur la croissance. Notre indicateur propriétaire montre que dans les enquêtes de conjoncture, les chefs d’entreprise américains sont désormais unanimement contraints (graphique 5). Ces contraintes ne remettent pas en cause notre scénario de croissance au regard du retard considérable de production et de consommation, mais cela conduira les indicateurs à se normaliser et constituera un prétexte pour la Fed pour temporiser le « tapering » au-delà de la mi-2022.

Source : Bloomberg – Calculs : Groupama AM

 

Au total, nous maintenons notre scénario de reflation. Cependant, les marchés financiers vont quand même devoir digérer l’amorce d’un nouveau cycle monétaire pour la Fed, et surtout, des communications de banquiers centraux de plus en plus contorsionnées.

 

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