G Fund Hybrid Corporate Bonds
La performance nette du fonds est de 0,67% depuis le début de l'année (part IC - LU2023296168 - données au 20 Avril 2020). Depuis son lancement le 7 octobre 2019, sa performance nette s'établit à 2,48% tandis que sur un an, la performance nette s'élève à 8,75% (du 20 avril 2020 au 20 avril 2021).
Performance
La performance nette du fonds est de 0,67% depuis le début de l’année (part IC – LU2023296168 – données au 20 Avril 2020). Depuis son lancement le 7 octobre 2019, sa performance nette s’établit à 2,48% tandis que sur un an, la performance nette s’élève à 8,75% (du 20 avril 2020 au 20 avril 2021).
Données au 20 avril 2021. Source : Bloomberg.
Source : Bloomberg, Crédit Suisse. Volatilité sur un pas quotidien (en %). G Fund Hybrid Corporate Bonds I-C – EUR : LU2023296168. Indices exprimés en euros. Ces indices sont donnés à titre purement informatif et ne constituent pas un benchmark pour le fonds. Les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des performances futures
Bilan T1 2021
Ce premier trimestre 2021 a été marqué par la forte hausse des taux souverains de part et d’autre de l’Atlantique avec un taux 10 ans américain qui progresse de 83 points de base (bps) à 1,74% au 31 mars tandis que le rendement 10 ans allemand progresse également de 27 bps à -0,29%.
Dans cet environnement et malgré des spreads (primes de crédit) stables, aidés à la fois par une macroéconomie plutôt rassurante quant au redémarrage de l’économie mondiale et une BCE toujours très active sur le marché du crédit, le crédit Investment Grade Euro réalise une performance de -0,71% pour le T1 2021 (source Merrill Lynch).
Malgré ces performances négatives, le taux de rendement de l’Investment Grade en euros reste à un faible niveau de 0,35% pour une duration de 5,43 au 31/03 (source Merrill Lynch).
C’est dans ce contexte que le positionnement de G Fund Hybrid Corporate Bonds démontre toute sa pertinence. Le fonds affiche en effet une performance nette positive de 0,17% sur le premier trimestre 2021. Cette solide performance aura été réalisée malgré un marché primaire très dense avec près de 16 milliards d’euros émis sur le trimestre.
Le taux de rendement de la classe d’actifs est de 1,74% au 31 mars (rendement à la prochaine date de call / rappel, source Merrill Lynch).
T1 2021 : accélération des hybrides sur la finance Verte
Les dettes hybrides sont un outil efficace pour le financement de la transition environnementale et digitale. Ce n’est donc pas un hasard si la classe d’actifs est déjà très verte avec environ 10% de l’univers composé d’obligations vertes ou green bonds tels que définis par le CBI (Climate Bonds Initiative), soit 16,4 milliards d’euros. A titre de comparaison l’univers du crédit Investment Grade Senior n’en compte que 4% (au 31 mars 2021).
C’est en 2017 que la première dette hybride Corporate a été émise par Tennet. Depuis la proportion d’hybrides green n’a fait que progresser passant de 3% en 2017 à 10% en 2020. Actuellement 94% des hybrides green sont émises par des Utilities (Service aux Collectivités). Nous avons ainsi des émetteurs ayant leurs hybrides exclusivement au format ‘green’ comme Tennet ou EDP. Le plus gros émetteur d’hybrides vertes est également une utility, avec plus de 4 milliards d’euros pour Iberdrola.
Ce n’est pas une surprise tant les montants d’investissements pour la transition énergétique sont importants. A noter qu’avec le développement des investissements durables, de nouveaux secteurs pourraient voir leur montant d’hybrides vertes augmenter, en particulier pour les secteurs des Télécommunications, Energie et Transports.
Données au 30 mars 2021. Source : JP Morgan, Groupama AM.
En ce début d’année, la tendance s’est accélérée puisque les hybrides green ont représenté 24% des émissions du T1 2021. Si l’essentiel s’est fait dans le secteur des Utilities, notons que Telefonica et Telia ont réalisé leur première émission green pour des investissements dans des réseaux plus efficaces sur le plan de la dépense énergétique.
Elément notable, à la différence du High Yield, il y a peu de chance de voir les émissions Sustainability-linked bonds (obligations dont le coupon varie en fonction de l’atteinte ou non d’objectifs sociaux ou environnementaux fixés par la société) se développer. En effet, S&P a jugé que les mécanismes de hausse du coupon en cas de non-réalisation des objectifs crée une incitation à rembourser l’instrument. Cette incitation à rembourser l’instrument affaiblit la composante en capital de l’instrument. S&P a donc estimé que si de telles caractéristiques étaient présentes sur une hybride alors l’Agence ne lui donnera pas de comptabilisation en capital.
Actualité Emetteurs
Suez- Veolia
Le 12 avril 2021, Suez et Veolia ont annoncé avoir enfin trouvé un accord. Veolia va ainsi offrir 20,1 euros par actions pour les 70,1% du groupe qu’il ne possède pas encore. Cela représente une hausse de 14% par rapport à l’offre initiale, soit 1,12 milliards d’euros. Toutefois, l’accord prévoit cette fois la création & cession d’une nouvelle entité Suez centrée sur la France et qui aura un chiffre d’affaires de 7 milliards d’euros, contre 5 milliards de cessions initialement envisagées par Veolia.
Même si à l’heure actuelle nous manquons encore de détails, l’effet net du prix d’achat plus élevé et des cessions supplémentaires devrait être faible par rapport au plan initial. Les estimations sont proches d’un impact de 0,1x de levier supplémentaire à 3,8x.
Cet accord est une très bonne nouvelle et lève les incertitudes quant à la structure financière de ces deux émetteurs. D’un point de vue pratique, Suez s’attend à ce que l’opération soit clôturée en octobre 2021. Suez a trois dettes hybrides en circulation pour un montant de 1,6 milliards d’euros. La première a un call en mars 2022 et devrait donc être rappelée puis remplacée par un nouvel instrument émis par la nouvelle entité. Pour les deux autres instruments, le groupe a annoncé vouloir conserver la comptabilisation en capital. Le Groupe devra donc passer par un amendement des termes des obligations, celles-ci n’étant à l’heure actuelle par compatible avec la méthodologie S&P (Suez n’est notée que par Moody’s) ou bien par une offre de rachat pour les remplacer par de nouvelles hybrides compatibles.
En dehors de ces opérations sur la dette hybride Suez, Veolia a déclaré ne pas avoir l’intention d’augmenter le montant de dette hybride à ce stade.
Portefeuille
Le différentiel de spread entre les dettes Hybrides et les dettes Senior sont sur le trimestre stables à environ 150 bps soit 40 bps plus large que les niveaux de janvier 2020. Nous continuons de penser que ce niveau est plutôt attractif en relatif par rapport aux autres segments du marché crédit.
Données au 20 avril 2021. Source : Bloomberg.
Toutefois ce niveau, moins élevé qu’en post-crise covid-19 nous pousse à plus de sélectivité. Sur le portefeuille, nous privilégions désormais les secteurs dits cycliques, qui devraient profiter de la réouverture progressive et qui offrent encore des primes intéressantes.
D’un point de vue global, la courbe est plutôt plate sur la partie longue et nous estimons donc qu’il y a peu d’intérêt à étendre agressivement la durée de vie moyenne du portefeuille et nous cherchons à conserver une duration moyenne inférieure à 5 ans.
Le rendement du portefeuille est de 1,8% pour une duration de 4.1 et un rating moyen émissions de BBB-.
Par Boris Nesme, Spécialiste Produits chez Groupama Asset Management.
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