Minutes de la Fed : plus de soutien et plus de transparence

Les Minutes du FOMC qui s’est tenu fin juillet révèlent 3 nécessités, à savoir 1) le besoin d’une politique monétaire qui doit rester « extrêmement accommodante », 2) la nécessité de clarifier rapidement la trajectoire des taux directeurs et 3) l’importance de finaliser la revue stratégique sur la conduite de la politique monétaire à long terme.

1. La Fed envisage de maintenir pendant encore plusieurs mois le rythme d’achats des Treasuries (actuellement entre 50 et 100 milliards par mois, cf. graphique 1), des RMSB et CMBS. Au regard des incertitudes et risques (sanitaire, conjoncture à l’étranger), les banquiers centraux considèrent plus probable une hausse du rythme des achats d’actifs qu’une baisse.
2. Les banquiers centraux américains souhaitent rapidement préciser le chemin futur des taux directeur (forward guidance) à l’aide d’une règle de politique monétaire. A ce stade, ils n’ont pas encore choisi entre une règle conditionnée au temps (les Fed Funds restent entre 0 et 0.25% jusqu’à « telle date ») ou une règle conditionnée à une variable économique (inflation, taux de chômage voire les deux). Pour notre part, nous pensons désormais que cette règle doit intégrer l’inflation. En effet, les limites du nouveau policy-mix (déficit budgétaire important financé par création monétaire) sont l’inflation, la stabilité financière, l’allocation vers des investissements peu efficaces et l’accroissement des inégalités. S’agissant des prérogatives de la banque centrale, la stabilité financière relève de la politique macro-prudentielle et la politique monétaire ultra-accommodante doit être explicitement conditionnée à l’inflation.
   Par ailleurs, les banquiers centraux n’envisagent pas pour le moment de recourir à un contrôle explicite des taux longs (« yield cap » ou « yield curve control« ). Cet outil fera certainement partie de leur arsenal en cas de tension obligataire, mais à ce stade, la volatilité obligataire est tellement basse que l’intérêt de l’activer est marginal.
3. Au-delà de la conduite de la politique monétaire à court/moyen terme, la Fed souhaite aussi aboutir dans l’exercice de réflexion de la stratégie monétaire à long terme. Nous pensons que la Fed optera pour un dispositif AIT (Average Inflation Targeting) consistant à cibler une inflation à 2% en moyenne sur un cycle. Un tel dispositif signifie que si l’inflation est en-dessous de 2% en bas de cycle, il est normal et souhaitable qu’elle s’établisse largement au-dessus de 2% en haut de cycle sans qu’il s’agisse d’un risque inflationniste exigeant un durcissement monétaire. Par exemple, l’inflation s’est établie en moyenne à 1.6% entre 2009 et 2020 ; nos simulations concluent que pour obtenir une inflation à 2% sur la période 2009-2025, elle doit alors atteindre en moyenne 2.8% sur la période 2021-2025 (cf. graphique 2).

Au final, ces Minutes montrent que les conditions monétaires resteront extrêmement accommodantes pendant encore très longtemps, sauf à observer un dérapage de l’inflation au-dessus de 3%.

 

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