Mouvements sur le pétrole et les taux d’intérêt : mise en perspective avec notre scénario économique

La récente baisse du prix du pétrole (de 55 USD à 48USD sur une référence WTI cotée à NY) doit s’interpréter comme un phénomène d’offre si on la met en perspective avec la hausse en parallèle du prix des matières premières industrielles qui constitue une proxy de la demande cyclique (cf. graphique). D’ailleurs, les données d’offre et de demande sur le marché du pétrole  – jusqu’à fin février – révèlent que la production de pétrole n’a pas décéléré depuis l’accord de l’OPEP fin novembre, si bien que l’excès d’offre reste à peu près de même ampleur (cf. graphique). Cette situation persistante de déséquilibre sur le marché du pétrole nous confirme dans notre diagnostic qu’il existe un  » plafond  » sur le prix du pétrole que nous situons toujours à 55USD.

 

Ce déséquilibre persistant sur le marché du pétrole s’explique notamment par une production américaine qui redémarre si l’on en juge par le nombre de puits en activité (rig counts) ou la très forte amélioration du climat des affaires dans certaines régions comme le Kansas (en hausse encore de 6 pts aujourd’hui). Ces données suggèrent une forte reprise de l’investissement dans le secteur de l’exploration énergétique (cf. graphiques).

 

Evidemment, cette baisse du baril de pétrole n’est pas neutre sur les perspectives d’inflation. Toutes choses égales par ailleurs, si le baril de pétrole devait se maintenir au niveau actuel de 48 USD, cela nous conduirait à réviser à la baisse notre perspective d’inflation aux États-Unis de 2/10^ème en 2017 et de 1/10^ème en 2018. Cependant, au-delà des mouvements volatiles liés aux variations du prix du pétrole, il convient de garder à l’esprit que le risque sur l’inflation sous-jacente est plutôt à la hausse. La dynamique haussière des prix des biens importés hors énergie suggère que le momentum sur l’inflation sous-jacente sur les biens devrait bientôt redevenir haussier et contribuer positivement à l’inflation sous-jacente (cf. graphique).

Si la baisse du prix du pétrole explique une partie du rally sur les taux longs américains depuis la mi-mars, l’essentiel du mouvement provient de la prime de terme. Ainsi, sur une référence 5 ans, la baisse de 20 pdb provient seulement pour 3 pdb de la prime inflation, pour 4 pdb de la prime croissance et pour 11 pdb de la prime de terme. Dit autrement, la baisse des taux longs américains depuis la mi-mars s’explique essentiellement par la perception des marchés depuis le FOMC d’une Fed moins hawkish.

Au-delà de ces mouvements de court terme, les taux longs américains ont toujours vocation à remonter si on se réfère à notre modèle de valorisation des taux longs américains.  En particulier, la hausse de la croissance nominale (croissance et inflation),  la légère baisse du bilan de la Fed avec un démarrage du  » reverse tapering  » (le ralentissement dans le renouvellement des obligations arrivées à échéance) et la structure démographique (la baisse des primes savers, c’est-à-dire la tranche des 35-69 ans qui contribue le plus à l’épargne) plaident pour une remontée des taux longs (cf. graphiques). Reste que cette remontée serait progressive (cela n’empêche pas des à-coups ponctuels) parce que la Fed reste dans un mode de contrôle implicite de la courbe des taux.

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